价值投资理论在中国被普遍地误读，股市市净率与楼市刚性需求算是普罗大众最熟悉的价值“术语”了，可想而知，它们同样不靠谱

　　沈洪溥 

　　邯钢股份的股价跌破每股净资产，是近期股市新闻之一。大众其实少见多怪，距今不远的三年熊市中，跌破净资产的公司家数也曾到过三百家以上，彼时没见谁唧唧歪歪地讨论“救市”。其实，净资产确实什么都不代表，“轻资产”行业不提，对钢铁、公路这类企业资产的评估水分也颇大，某些公司净资产打八折也少有大股东出来张罗回购。因此，破净从来不是好题材，更非某种特定意义的底部信号。

　　一年来，中国股市下跌之惨，世界范围内也不多见。其中诚然有所谓部分投资者素质不高的因素，但最主要的原因应归于好公司太少。考虑到宏观周期因素，国内对股票安全边界的传统认识也存在明显缺陷：首先是多数公司所处行业壁垒低、利润薄，财务水平的波动性相应就强，由市盈率而设定利润增速，进而得到的所谓估值因此变得难以令人信赖。十五年中国股市，财务干净、业绩稳定的好公司寥若晨星。因此，市盈率不说明股票成长性，市净率更不能作为投资价值的标志。

　　由股市而楼市。深圳楼市已然动静不小，然而令人奇怪的是，北京、上海乃至天津，仍颇有些逆势叫嚷刚性需求的声音。有些人以自己有限的名气与眼力，以适龄女青年、80后、煤老板乃至温州帮等模糊不同的人群划分标准，标榜楼市刚需的存在。其本质是，希图通过编造关于刚性需求的话题，试图模仿股票市净率，给楼市价值底线定调，并进而要求政府救市。经验证明，在楼市暴涨时期，同样一批人的论调是“政府不能干预市场”。因此，靠这些道德无底线的说客从自利目的出发而设计的楼市价值指标并不可信。

　　绿色股市的教训已经告诉大家，虚拟经济世界中的产品只有相对价值，不存在所谓绝对的定价依据。股票也好，房产也罢，一旦其估值过程渗入太多投机因素，则估值结论的牢靠程度也要受到影响。能够间接给这类资产价格提供标杆的恐怕只有一个，即有支付能力的需求——对股市，是以投资为目的的资金参与市场的活跃度；对楼市，是具国际惯例特征的房价收入比。但从股市黑嘴到楼市大鳄，碰到分红收益或民众收入的话题就开始顾左右而言他。真实情况是，既没有足够数量的博傻资金能撑得起高估值的股市，也没有那么多所谓的新贵与房虫们能撑得起中国楼市的泡沫。

　　与股票市净指标的易变性相比，楼市刚需更虚幻，题材属性更加明显。客观地看，即使对有支付能力的需求而言，也要考虑多元分布的特征，就算当前价格已经触及了某个群体的真实支付能力，该群体也未必就会以砸锅卖铁乃至卖血的劲头来释放对应需求。普通居民家庭户要应付教育、医疗开支，应付物价结构性上涨；而小企业主们也要财务周转……

　　行为理论告诉我们，当股市和楼市不存在盈利示范效应时，羊群效应也不存在。想想赌场也如此，没有利润就不存在职业赌客。今天邯钢破净，明天还会有更多公司破净；如果有人相信中国楼市当前刚需十足，明天也会发现良好愿望并没有实际购买力作支撑。

　　一言以蔽之，谁都没能力对抗经济规律，股市中已沉默的多数如此，楼市中正吵嚷的少数也如此。

　　(作者系中国信达资产管理公司研究员）